2023年社会服务行业22年报及Q1业绩总结 直营酒店明显净减少

1.海外酒店 22 年及 23Q1 业绩综述

我们选取了全球排名前六大国际酒店集团：万豪(22 年末酒店数量/客房间数： 8288 家/152.5 万间)、希尔顿(7165 家/112.7 万间)、洲际(6164 家/91.2 万间)、温 德姆(9059 家/84.3 万间)、雅高(5445 家/80.2 万间)、精选国际(7484 家/62.8 万间) 六家国际酒店集团进行复盘。其中希尔顿、万豪集团定位更高端，全服务及以上 等级酒店客房数量占比更多；温德姆、精选国际本土地区(美国)酒店占比较高，同 时客群多为休闲游旅游，因此疫情后经营复苏比较领先于同行。

(资料图)

万豪国际：全球最大的酒店集团，酒店多集中于北美地区（22Q4 酒店数量占 比达到 71%），酒店类型以奢华+全服务型为主，22Q4 客房数量占比达到 89%。 希尔顿：截至 22Q4，希尔顿酒店集团在全球 123 个国家和地区拥有近 7200 家酒店、113 万间客房，22 年 RevPAR 享受 15%的全球溢价（根据希尔顿公告及 str 数据）。其中 22 年美国地区贡献 78%的经调整后 EBITDA，欧洲和亚太地区分 别贡献 9%/6%。

温德姆：温德姆酒店为全球最大的特许经营酒店公司，旗下拥有 24 个酒店品 牌，截至 22Q4，公司全球范围内共拥有近 9100 家酒店、84.3 万间客房，酒店主 要分布在美国与大中华区（占比分别为 67%、17%），有限型服务酒店是公司主要经营类型，酒店数量占比 99%，全服务酒店数量占比仅为 1%。公司主要消费者 为休闲游客群，占比达到 73%，其酒店网络多分布于铁路、高速公路附近，客群 主要为美国本地客人为主，因此疫情期间恢复情况较好。

精选国际：精选国际拥有 80+年历史，旗下酒店品牌多为有限服务型，截至 22Q4，公司全球范围内拥有近 7500 家酒店、62.8 万间客房，其中美国本土特许 经营酒店数量占比(占特许经营酒店数量比重)接近 100%，70%客人为休闲游旅客。 雅高集团：雅高集团拥有 40+酒店品牌，涵盖从豪华到经济型的各个细分市 场，截至 22Q4，公司共拥有 5445 家酒店、80 万间客房，绝大多数酒店集中在欧 洲地区（占比超 5 成）。 洲际酒店：洲际酒店截至 22 年末共拥有 6000+在营酒店，91 万间客房，其 中 57%的酒店客房位于美洲地区，18%酒店客房位于大中华地区。

1.1.经营：价格修复领先需求，休闲游恢复领先商务

1.1.1.整体恢复情况：休闲游提振价格

1、全年维度来看，国际酒店集团在 22 年 RevPAR 恢复已经接近甚至超过 2019 年水平，其中需求端相比 19 年仍有小幅差距，价格端在通胀及休闲游带动下超出 19 年。 1）整体 RevPAR 恢复情况来看，温德姆、洲际、雅高以及精选国际酒店集 团 RevPAR 恢复已经超过 2019 年水平，其中精选国际已经超过 2019 年 14.6% 表现最突出（需求已经超过 19 年水平）；万豪、希尔顿集团 RevPAR 也已经恢复 至 19 年同期的 90%+。2）需求端来看，22 年各酒店集团需求同比 19 年降幅已经同比显著收窄，其 中精选国际的入住率已经恢复至 19 年同期水平（20-21 年表现也均好于其他酒店 集团，主要系其本土(美国)地区酒店数量占比更高、以及休闲游的定位），其余几 家酒店集团相比于 19 年还有约 5-10pct 的缺口。

3）从价格端来看，房价相比于 2019 年均有不同程度上涨(有通胀影响)，但 休闲游定位的酒店提价更明显（eg 精选国际价格较 19 年提升 13.8%、洲际美国 地区休闲游酒店房价恢复情况要好于商务出行酒店）。

2、分季度来看，22 年以来需求逐季向好，22Q4，万豪、希尔顿、洲际集团 RevPAR 超出 19 年同期的个位数水平，温德姆、雅高、精选国际 RevPAR 超出 19 年同期两位数(15%+)，其中温德姆以及精选国际定位休闲且本土(美国地区)酒 店量占比更高，恢复领先。23Q1，亚太地区尤其是大中华地区出行迅速复苏，多 家酒店集团亚太地区 RevPAR 已经超过疫情前水平；其中仍以休闲游需求持续强 劲(根据公开业绩交流会，希尔顿集团休闲游房价超过 19 年同期约 15%、OCC 全 面超过 2019 同期)。 分拆来看，需求端(OCC)仍与 19Q1 相差 2-5pct 左右(环比 22Q4 略有改善， 22Q4 OCC 与 19Q4 相差 5pct 左右)；价格继续维持较高水平。

1.1.2.分地区：欧美地区RevPAR 22Q4已超疫情前同期水平

①美洲&欧洲地区：欧美地区 22 年初疫情管控放开以来，出行逐步恢复，截 至 22Q4，欧美地区酒店需求尚未恢复至疫情前水平，但通胀+提价等原因价格大 幅超过 19 年同期，RevPAR 自 22Q2-3 开始超过 19 年同期水平（其中雅高美洲 地区平均房价相比 19 年同期的涨幅达到 23.9%）。②大中华/亚太地区：全年需求+房价拖累集团数据修复，23Q1 需求迅速回暖。 截至 22Q4，各酒店集团亚洲或大中华地区酒店经营受到影响，房价以及需求端均 相比 19 年同期有一定差距。23Q1 迅速复苏，根据各公司业绩交流会，希尔顿中 国地区、万豪国际大中华区 RevPAR 23Q1 已经恢复至 19Q1 的 95%。分拆来看， 万豪大中华区23Q1的OCC相比于19Q1低1.4pct，希尔顿亚洲区OCC低3.1pct， 但二者房价相比于 19Q1 分别下滑 6%、11%。

1.2.开店：pipeline仍然维持较高水平，净增酒店数量逐步修复

2022 年，万豪、希尔顿、温德姆、雅高、精选、洲际酒店净增酒店数量分别 为 299、292、109、147、457、173 家，2019 年上述酒店集团净开店 443、425、 123、256、132、300 家，开店数量尚未恢复至 2019 年水平（其中精选国际 22 年净增较多主要系收购了丽笙酒店美洲区业务）。Pipeline 数量来看，万豪、希尔 顿、温德姆、雅高等公司 pipeline 数量均比疫情前有不同程度的提升。

1.3.财务表现：轻资产模式，利润及盈利能力已超疫情前

1）营业收入：①22 年全年来看：22 年除了温德姆以及洲际酒店之外，其余 四家酒店收入均已经恢复或者接近恢复至 2019 年水平，万豪、希尔顿、温德姆、 洲际、精选国际、雅高收入分别为 2019 年同期的 99%、93%、73%、84%、126%、 104%。②22Q4 单季度：四季度多数酒店集团均环比继续恢复，其中万豪、希尔 顿、精选以及雅高均达到疫情前水平。③23Q1：就已经披露一季报的万豪、希尔 顿、温德姆、雅高集团来看，23Q1 营业收入分别恢复至 19Q1 的 112%、104%、 67%、123%。2）盈利能力：截至 22 年，万豪、希尔顿、温德姆、精选国际 EBITDA 均已 恢复至 2019 年水平。

2.国内酒店集团22年及23Q1业绩综述

2.1.疫情三年国内酒店集团发生了什么变化

1）变化一：直营店明显净减少。锦江境内、首旅、华住境内直营酒店分别净 减少 157、191、68 家，锦江、首旅、华住境内加盟店分别净增 3386、1742、2914 家。2）变化二：酒店结构出现一定分化。锦江酒店中端占比明显提升，由 2019 年的 41.8%提升至 23Q1 的 56%。华住经济型以及中高端发展相对均衡，2019 年 经济型、中高端占比分别为 62%/38%，23Q1 为 57%/42.9%。首旅酒店经济型酒 店占比下滑较多，由 19 年的 64%下降至 23Q1 的 32%；与此同时轻管理占比由 8.2%迅速提升至 42%；中高端酒店占比由 18.7%提升至 25.6%。

3）变化三：成本费用相比疫情前缩减。疫情期间，锦江、首旅成本费用绝对 值保持相对稳定，锦江酒店成本与费用绝对值维持在 110 亿元左右，相比于 19 年 的 137 亿元略有下降；首旅 20-22 年成本+费用值在 60 亿元左右，相比于疫情前 71 亿元也有回落。同时随锦江酒店内部管理架构不断优化，中后台人员也不断精 简。

2.2.酒店经营情况：需求尚未完全修复，23Q1房价复苏领先

1）22 年：22 年由于国内疫情多发，各集团经营受阻，22 年三大酒店集团需 求端仅恢复至 19 年的 70-80%左右，同店价格多恢复至 9 成左右，考虑到结构优 化带来的整体平均房价提升，锦江、首旅、华住 22 年 RevPAR 恢复至 19 年的 72%、61%、79%。

2）23Q1：23 年一季度，锦江、首旅、华住整体 RevPAR 分别恢复至 19Q1 的 103%、92%、118%，其中同店表现来看，①中端酒店：一季度中端同店 RevPAR 锦江、首旅、华住分别恢复至 84%、82%、111%，分拆来看，需求端（OCC）锦 江和首旅表现相差不大，分别恢复至 19Q1 的 85%、86%，华住集团中端同店 OCC 表现亮眼，恢复至 19Q1 的 99.7%；中端酒店同店价格方面，锦江和首旅分别恢 复至 99%、94%，华住领先恢复至 111%。②经济型酒店：一季度锦江、首旅、华 住经济型酒店 RevPAR 分别恢复至 87%、92%、105%，其中需求端恢复至 19Q1 的 8-9 成，房价已经达到 19 年同期的 110-120%左右水平。华住需求及房价恢复 均处于领先地位，锦江需求及房价与首旅相差不大，但由于结构优化，整体 revpar 恢复度要好于首旅。

3）境外恢复：22 年锦江境外酒店 RevPAR 已经接近疫情前水平(99.6%)，其 中 OCC、ADR 分别恢复至 92%、108.5%。华住 22 年境外酒店 RevPAR、OCC、 ADR 分别恢复至 92.5%、81%、114%。 23Q1 境外酒店需求端继续呈现恢复态势，锦江、华住境外 OCC 分别恢复至19Q1 的 97%、86%，平均房价分别为 19Q1 的 112.8%、109.5%，RevPAR 分 别为 110%、93%。

2.3.财务表现：境内业绩快速修复，境外利润短期承压

锦江：①境内：23Q1 境内实现营业收入 20.31 亿元，19Q1 为 24.04 亿元， 收入水平尚未回到 19 年同期水平。公司疫情期间优化、减少近 160 家直营店，部 分物资销售金额计算法发生一定变动。 ②境外：截至 23Q1，锦江酒店业境外收入为 8.33 亿元，已经接近 19Q1 的 8.77 亿水平，但由于海外通胀、高息欧元债务等影响，境外盈利能力仍承压，一 季度亏损 2188 万欧元。 ③业绩：公司 23Q1 扣非业绩为 0.9 亿元，已经超过 2019Q1 的 0.7 亿元， 若不考虑境外亏损，我们认为国内业绩取得较好恢复。 ③23 年经营计划：公司预计 23 年实现营业收入 137-143 亿元(中位数 140 亿 元)，19 年为 148 亿元，若考虑加回物资销售金额计算法的影响，我们认为公司 全年收入有望接近或者优于 19 年水平。

首旅：首旅酒店 23Q1 酒店运营业务收入 10.7 亿元，由于整体 RevPAR 恢复 尚未达到 19Q1 同时疫情期间关闭较多直营店，酒店运营业务收入仅恢复至 19Q1 （14.2 亿元）的 75%。此外，23Q1 酒店管理业务收入（4 亿元）已经超过 19Q1 （3.5 亿元）水平。 就利润而言，首旅酒店 23Q1 扣非后业绩 0.48 亿元，19Q1 为 0.56 亿元，随 酒店经营恢复，业绩迅速回归正常值。

2.4.开店环比有所修复，高质量发展为后续主基调

19-21 年三大酒店集团毛增酒店数量均维持在较高水平，锦江新开 1617/1842/1763 家，华住新开 1715/1649/1540 家，首旅新开 829/909/1418 家， 22 年由于国内疫情影响开店速度放缓，疫情后各酒店集团均提出高质量发展战略， 锦江、首旅、华住预计 23 年分别新开酒店 1200、1500~1600、1400 家，其中锦 江、华住开店速度相比 19-21 年有所放缓，而是更加注重酒店质量与品牌的长远 发展。

锦江、首旅、华住 23Q1 分别新开酒店 195、210、264 家，净增酒店 111、 18、49 家，预计随公司对于经营不善酒店的不断整理以及加盟商信心回暖，各集 团开店以及净增酒店数量将逐步回归正规。

3.人力资源：疫情等影响22及23Q1短期承压，看好后续环比改善趋势

22 年及 23Q1 疫情以及裁员等流失影响，人数净增短期承压。截至 23Q1 科 锐国际在册外包员工 31,521 余人，22 年底为 3.27 万余人，环比出现一定下滑， 我们认为或主要系 1-2 月疫情集中感染+春节+部分项目结项+招聘淡季所致，后 续有望逐步环比改善。其中技术研发类岗位为科锐重点布局方向，结构占比持续 增长（截至 22Q3，科锐 IT 研发类岗位占比 23.4%，终端销售类岗位占比 8.9%相 比 21Q3 有明显下降）。22 年，科锐国际及外服控股实现营业收入 91、147 亿元，分别同比增长 29.7%、 28%，其中科锐国际 22 年灵活用工业务营业收入同比增长 35.5%，外服控股业务 外包营业收入同比增长 34.63%。22 年科锐国际以及外服控股分别实现归母净利 润 2.91、5.46 亿元，同比增长 15%、2.8%。

23Q1，科锐国际实现营业收入 23.9 亿元/+9.17%，归母净利润 0.33 亿元/- 37%，由于 22 年底以及 23 年初疫情集中感染&叠加春节，使得项目确认收入出 现一定影响而当期员工薪资社保等成本项照常支出，导致公司业绩&毛利率短期承 压，同时 22Q1 为增长高基数（归母净利润同比增长），若剔除上述影响，我们认 为公司业绩基本符合预期。此外，公司拟收购 Investigo 剩余 37.5%的股权，完成 后公司将持有 Investigo100%股权（根据科锐 22 年报，Investigo22 年净利润为1.08 亿元，公司实现 100%控股后有望增厚一定业绩）。

外服控股 23Q1 实现营业收入 46.4 亿元/+31.61%，归母净利润为 1.83 亿元 /+5.6%，扣非业绩为 1.13亿元/+0.83%，23Q1 经营活动现金流净额为-0.85亿元， 去年同期为-2.63 亿元，主要系上年同期集中支付 21 年末收取的客户年终绩效代 付款。23Q1 即使在春节影响+企业仍处于观望、订单尚未完全释放的状态+22Q1 高增长基数（归母净利润同比增长 33%）下，公司凭借自身客户资源积累以及传 统业务的稳健发展，整体业绩仍录得一定增长。

4.景区：近70%公司23Q1营收超过疫情前，看好暑期旺季表现

板块表现：近 70%样本景区公司收入已经恢复至疫情前。23Q1 开店景区板 块实现强势复苏：22 年景区板块（申万三级行业人工景区+自然景区标的营业收 入/归母净利润加总计算所得）实现营业收入 116 亿元，仅恢复至 19 年的 41%； 23Q1 开年实现强劲复苏，板块整体营业收入已经恢复至 19Q1 的 73%。业绩端 已经实现扭亏，23Q1 板块整体归母净利润 2.7 亿元，19Q1 盈利 4.7 亿元，而 22 年板块共亏损 19 亿元，23Q1 已成功实现扭亏。收入端：选取的 16 家景区上市公司中，已经有 11 家公司 23Q1 营业收入超 过 19 年同期，其中天目湖营业收入恢复至 19Q1 的 135%，丽江股份恢复至 19Q1 的 140%，西藏旅游恢复至 19Q1 的 165%，黄山旅游恢复至 128%，峨眉山恢复 至 93%（19Q1 将所有门票收入计入公司营业收入，23Q1 收入金额按门票款中归 属于公司的部分计量）。

业绩端：峨眉山 23Q1 归母净利润恢复领先，23Q1 实现归母净利润 0.7 亿 元，19Q1 仅为 0.19 亿元，主要系公司 23Q1 收入同比实现较好的恢复，同时成 本、费用控制良好，业绩大幅释放。黄山旅游、丽江股份 23Q1 归母净利润分别 为 0.65、0.55 亿元，远超疫情前 19Q1 的 0.24、0.35 亿元；此外天目湖 23Q1 实 现业绩 0.19 亿元，同样比 19Q1 的 0.15 亿元实现较好修复。

5.免税：短期渗透率有所下滑，增量项目稳步推进

根据海口海关，23Q1 实现离岛免税销售额共计 168.7 亿元，同比+14.6%， 免税购物人次为 223.6 万人，同比+27.2%；1-3 月离岛免税客单价分别为 8151、 7438、6950 元，环比略有下滑；渗透率方面（离岛免税购物人次比离港人次）， 23 年 1-3 月分别为 21.6%、26.5%、22.4%，环比 22 年底也有回落。 23 年“五一”假期（4 月 29 日至 5 月 3 日），海口海关共监管海南离岛免税 购物金额 8.83 亿元，购物人次 10.9 万人次，较 2022 年“五一”假期分别增长 120%、158%，日均销售额 1.77 亿元同比 21 年五一期间日均销售额 1.99 亿元下 滑 11%。

中国中免 23Q1 公司实现营业收入 207.7 亿元/+23.8%，归母净利润为 23.01 亿元/-10.25%，扣非归母净利润为 22.96 亿元/-10.27%，一季度毛利率 29%，环 比 22Q4 提升近 8pct，同比 22Q1 下滑 5pct，同比出现一定下滑，一方面今年 Q1 折扣力度相比 22 年 1-2 月略有提升（22 年 1-2 月净利率达到 18.3%），另一方面 去年汇率变动、商品采购成本提升，导致 23Q1 商品销售成本增加；此外 22Q1 有 部分供应商返利影响。未来随商品结构的进一步优化以及利润与收入的平衡考量、 精细化的折扣管理，毛利率有望逐步改善。

2023 年 Q1，公司期间费用率为 10.52%/-0.28pct，其中销售费用率 9.86%/+1.15pct，疫情放开后客流恢复、导致机场租金计提同比提升，销售费用同 比增加 40%；一季度管理费用率 2.15%/-0.42pct；财务费率-1.49%/-1.02pct，财 务费用为-3.1 亿元，主要系汇兑收益影响。公司整体一季度销售净利率为 11.87%， 同比下滑 5.51pct。

3 月 15 日起我国第二批 40 个国家出境团队旅游和“机票+酒店”业务恢复， 五一出境游消费意愿较旺，根据国家移民管理局，五一期间全国边检机关共查验 出入境人员日均人数为 125 万人，较 22 年同期增长 2.2 倍，恢复至 19 年同期的 59.2%。中免积极在国人境外热门旅游目的地布局免税店承接国人消费需求。此 外，市内免税政策尚未出台，中免相应进行积极布局，拟收购中服 49%股权，同 时在各地进行战略性布局，后续政策出台后有望及时响应，不断做大公司规模。

6.投资分析

春节以来出行链板块整体而言迎来快速复苏，23Q1 作为业绩验证的第一个 窗口期，部分公司业绩取得亮眼表现甚至反超 19 年同期，为接下来 Q2 以及暑期 旺季 Q3 业绩恢复奠定较好基础。其中： 1）酒店板块虽需求尚未恢复至 19Q1(约 8-9 成以上)但平均房价提升明显叠 加结构优化，驱动整体 RevPAR 取得更好表现。 2）人资板块 Q1 由于疫情集中感染+春节影响+人员流失，短期景气度尚未有 明显改善，但国企在传统人服业务支持下业绩仍取得稳健增长，科锐国际在剔除 部分暂时性影响后业绩也基本符合预期；后续随企业订单逐步释放+流失改善，行 业景气有望持续向上。

3）免税由于汇率变化带来的采购成本变动+折扣等因素短期承压，叠加开年 以来客单+渗透率有所下滑，看好后续需求改善+增量业务稳步推进。 4）景区 Q1 迎来业绩拐点，多标的收入业绩已超 19 年同期，且五一整体出 行维持较高热度，看好 Q3 暑期旺季业绩持续释放。 综合考虑估值以及业绩兑现确定性来看，继续推荐估值处于相对低位且行业 景气有望逐季改善的人资板块(北京城乡+科锐国际)；酒店+景区板块 4 月中旬以 来经历了一定回调，中长期维度继续推荐锦江+首旅+宋城+天目湖；免税短期业 绩承压，但增量项目稳步推进，且估值回调至具备一定性价比。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）